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黃益平、葛婷婷:評估中國金融改革:抑制性金融政策的動态效應

  中國在改革期間所采取了大量的抑制性金融政策。本論文通過研究,分析了抑制性的金融政策在中國過去40年改革期間對總體經濟、金融所産生的作用。

  中國四十年金融改革的效果是一個值得深入探究的政策與學術話題。一方面,中國的金融體系中仍然存在許多的政策扭曲,金融抑制的程度非常高。但另一方面,中國在過去40年改革期間實現了經濟高速增長與金融基本穩定。那麼,抑制性的金融政策究竟是直接導緻,還是并未阻礙良好的總體經濟及金融表現?對這個問題的回答不但有助于準确理解金融抑制在中國改革期間的作用,而且可以幫助把握下一步金融改革的方向,甚至為其他發展中國家的金融改革提供鑒。

  改革期間的抑制性金融政策

  觸動筆者做這個分析的一個直接相關的問題是:如果中國的金融改革采取了前蘇聯和東歐那樣的“休克療法”,改革期間的經濟、金融表現會更好嗎?

  本文的基本結論可以概括如下:中國在改革期間所采取的大量的抑制性金融政策,其實是為了支持“雙軌制”的改革策略,政府幹預金融體系的一個重要功能是為效率相對偏低的國有企業提供變相的補貼。但金融抑制既有降低效率、增加風險的負面效應,也有加快中介、支持信心的正面作用。抑制性金融政策在一個經濟中的實際效果,取決于這兩種效應的對比,而決定這個對比的一個重要因素,就是市場機制成熟的程度。

  實證分析表明,在中國改革的前期,正面效應主導,而在近期,負面效應開始主導。這也表明,中國需要進一步推進市場化的金融改革,但如何維持市場與政府作用之間的動态平衡,仍然是一個值得密切關注的問題。

  抑制性金融政策與休克療法

  1978年底,中國隻有一家主要金融機構,即兼具商業銀行和中央銀行責任的中國人民銀行。40年以後的今天,中國已經發展出一個機構數量衆多、資産規模龐大的金融體系。但這個體系還有一個重要的特征就是政府依然保持着對利率、彙率、資金配置、大型金融機構和跨境資本流動的頻繁幹預。雖然金融抑制指數從1980年的1.0降到了2015年的0.6,表明市場化的進程也在推進,但當前中國的金融抑制的水平,依然居于世界高位(如圖1所示)。

黃益平、葛婷婷:評估中國金融改革:抑制性金融政策的動态效應

  政府在改革期間保持對金融體系高度幹預的一個重要原因在于其“雙軌制”的改革策略,一方面支持國有企業持續運行,另一方面為民營企業快速發展創造寬松的環境。這樣一個改革策略顯然有别于前蘇聯、東歐的“休克療法”。“休克療法”的主要目的是避免轉型過程中的效率損失,同時防止形成新的既得利益群體。但實際上這個策略的效果并不好,主要是因為短時間内取消計劃體系、私有化國有企業,原有經濟機制即刻崩潰,而且形成大量的失業人口,市場機制的形成與發展卻需要很長時間才能完成。所以,前蘇聯、東歐的經濟轉型并不順利。相反,中國采取的是漸進改革的策略,保持國有企業可能造成一定的效率損失,但是保持了經濟、社會甚至政治的穩定,也就是“增量改革”的做法,實際的效果非常好,40年改革間實現了年均9%的GDP增速。

  但實行這個策略也有一個小問題,既然要保持效率相對較低的國有企業的繼續運行,外部支持就必不可少。改革開始以後,國家的财政狀況并不寬裕,财政收入占GDP之比從1978年的36%下降到1996年的11%。原來财政收入主要靠國企,但國企的效益不斷下降,貢獻的财政收入也越來越少。非國有企業倒是在高速增長,民營企業普遍曆史比較短、規模也比較小,“避稅”的辦法也比較多,而外資企業更是普遍獲得了許多稅收減免的政策優惠。政府沒有财政資源,隻能轉而通過幹預要素市場包括支持國有企業,在金融領域,比較普遍的做法就是人為壓低銀行的存貸款利率同時,在資金配置上偏好國有企業。換句話說,金融抑制實際上是一種變相的補貼。

  金融抑制與高速增長同時并存

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